安踏體育近年來持續(xù)“開掛”。

在并購Amer Sports后，公司股價(jià)持續(xù)上升，估值一路水漲船高。截至8月28日收盤，安踏體育股價(jià)為82.05港元/股，總市值2218億港元，居行業(yè)第一。

在業(yè)內(nèi)和多數(shù)機(jī)構(gòu)看來，疫情影響下，安踏體育的業(yè)績(jī)表現(xiàn)可圈可點(diǎn)。據(jù)安踏體育2020年半年報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收146.69億元，略降1%，凈利潤(rùn)16.58億元，同比減少28.6%。

不過在眾多機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)中，花旗成為“少數(shù)派”，今年持續(xù)對(duì)安踏體育維持“沽售”評(píng)級(jí)，給出49.6港元/股目標(biāo)價(jià)?；ㄆ斓?ldquo;擔(dān)憂”恰恰是來自安踏體育對(duì)Amer Sports的并購。

花旗開啟負(fù)面觀察

2018年底至2019年初，由安踏體育聯(lián)合方源資本、Anamered Investments及騰訊組成投資者財(cái)團(tuán)，并購了國(guó)際著名體育用品公司Amer Sports，成為中國(guó)服裝行業(yè)及體育用品產(chǎn)業(yè)歷史上最大的一筆收購，也是2018年至2019年度亞洲市場(chǎng)最大并購案。

在該并購案中，Amer Sports全部股份每股作價(jià)為40歐元，安踏體育在其中投資15.43億歐元(相當(dāng)于人民幣117.06億元)，占57.95%的股份。

在2019年業(yè)績(jī)會(huì)上，安踏體育董事局主席兼首席執(zhí)行官丁世忠表示，組團(tuán)收購是因?yàn)榘蔡んw育不是冒進(jìn)的公司，短期之內(nèi)Amer Sports不會(huì)給安踏體育帶來大的利潤(rùn)貢獻(xiàn)，但應(yīng)該會(huì)帶來增速的收益。一旦成功收購，最大的協(xié)同效應(yīng)將會(huì)體現(xiàn)在中國(guó)，因?yàn)樗煜略S多品牌在中國(guó)的規(guī)模非常小。

安踏體育的此次收購，也引發(fā)了資本市場(chǎng)的強(qiáng)烈關(guān)注，獲得眾多機(jī)構(gòu)青睞。

從股價(jià)表現(xiàn)來看，從2018年10月31日至今，安踏體育股價(jià)從最低31.25港元/股最高漲至88.15港元/股，截至2020年8月28日，收盤價(jià)為82.05港元/股，總市值2218億港元，穩(wěn)居行業(yè)第一，累計(jì)漲幅達(dá)162.56%;市盈率達(dá)到43.15倍。

在安踏體育發(fā)布2020年半年報(bào)之后，包括高盛、摩根等多家機(jī)構(gòu)對(duì)安踏體育維持“買入”評(píng)級(jí)，并上調(diào)安踏體育目標(biāo)價(jià)，最高調(diào)至103港元，認(rèn)為安踏體育的前景可期。

對(duì)此，花旗卻持有不同意見。從今年年初疫情暴發(fā)以來，花旗卻持續(xù)對(duì)安踏體育維持“沽售”評(píng)級(jí)，甚至在8月初，對(duì)安踏體育開啟了負(fù)面觀察，維持下調(diào)安踏體育目標(biāo)價(jià)49.6港元。

被“隱藏”的虧損

花旗對(duì)安踏體育維持“沽售”的主要原因正是安踏體育對(duì)Amer Sports的并購。

據(jù)花旗在今年3月份發(fā)布的研究報(bào)告，如果海外業(yè)務(wù)進(jìn)一步惡化，該行不排除Amer Sports未來出現(xiàn)商譽(yù)減值的可能性。

8月7日，安踏體育宣布在境內(nèi)發(fā)行120億元中期票據(jù)及超短期融資券獲得中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)接受注冊(cè)通知書，主要用于償還貸款及一般運(yùn)營(yíng)資金。消息一出引發(fā)了市場(chǎng)關(guān)注，花旗認(rèn)為，此舉或加劇安踏體育現(xiàn)金流壓力及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，隨即開啟負(fù)面催化劑觀察。

根據(jù)安踏體育最新一期的財(cái)報(bào)披露，Amer Sports在2020年上半年實(shí)現(xiàn)收益71.64億元，凈虧損13.65億元，全面虧損總額14.20億元;資產(chǎn)總值575.79億元，負(fù)債總額390.98億元，資產(chǎn)負(fù)債率67.9%。

而在上一年度的2019年，從2019年3月26日至2019年12月31日，Amer Sport收益為174.99億元，持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)虧損為10.03億元;截至2019年12月31日，Amer Sports資產(chǎn)總值為591.76億元，負(fù)債總值為395.73億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)66.87%。

值得一提的是在2019年11月份，安踏體育一度以折價(jià)方式向包括安踏體育高管、紅杉資本在內(nèi)的投資人出售Amer Sports5.25%的股權(quán)，交易后安踏體育仍然持有Amer Sports57.7%的表決權(quán)，并且享受52.7%經(jīng)濟(jì)利益。

據(jù)此，安踏體育在2019年對(duì)Amer Sports的投資虧損是6.5億元，在2020年上半年的投資虧損約7.2億元。

不過上述較大金額的虧損卻因?yàn)锳mer Sports的財(cái)務(wù)與上市公司不并表處理，也減輕了對(duì)安踏體育的業(yè)績(jī)?cè)斐蓻_擊。

持股52.7%卻“放棄”控制權(quán)

有報(bào)道稱，安踏體育CFO賴世賢在此前曾解釋為何安踏體育和Amer Sports不合并財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)表示，短時(shí)間不并表，有利于中長(zhǎng)期發(fā)展。

AmerSports新董事會(huì)制訂了五年的發(fā)展戰(zhàn)略，希望在未來五年管理層的發(fā)展目標(biāo)能夠按計(jì)劃按步驟順利實(shí)現(xiàn)。

不過在財(cái)務(wù)專家看來，Amer Sports作為安踏體育持股比例達(dá)到52.7%的絕對(duì)控股子公司，如果不做并表的會(huì)計(jì)處理是一種不太常規(guī)的做法，而如果按照實(shí)質(zhì)大于形式原則，絕對(duì)控股股東若把控制權(quán)出讓給其他小股東，必須有要合理充分的依據(jù)和解釋。

安踏體育在其2019年年報(bào)中披露了具體的會(huì)計(jì)處理方式，使得Amer Sports變成安踏體育旗下的合營(yíng)公司而無須并表。

據(jù)公告披露，在2019年3月26日，安踏體育通過與其余參股股東簽訂了一項(xiàng)股東協(xié)議，使之失去了對(duì)Amer Sports的控制權(quán)，隨即將Amer Sports變?yōu)榱撕蠣I(yíng)公司。

匿名財(cái)務(wù)專家對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，在會(huì)計(jì)處理上，對(duì)合營(yíng)公司投資采用權(quán)益法，子公司虧損也是要反映到母公司的投資損益中去，但限于投資總額之內(nèi)，這種處理法對(duì)企業(yè)的“好處”是，一旦子公司出現(xiàn)較大虧損，合營(yíng)公司對(duì)母公司業(yè)績(jī)的影響會(huì)遠(yuǎn)小于并表對(duì)業(yè)績(jī)的影響;同時(shí)也會(huì)減輕子公司因持續(xù)較大虧損而致使商譽(yù)減值，造成的業(yè)績(jī)大滑坡。

上述專家認(rèn)為，如果企業(yè)子公司在“預(yù)計(jì)較大虧損”的前提下有意識(shí)地放棄控制權(quán)，明顯有“美化”業(yè)績(jī)的嫌疑。

針對(duì)上述問題，《證券日?qǐng)?bào)》記者擬采訪安踏，并將相關(guān)采訪提綱發(fā)送至上市公司，不過截至記者發(fā)稿時(shí)，尚未獲得回復(fù)。