“互聯(lián)網(wǎng)零食第一股”三只松鼠股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“三只松鼠”300783.SZ)近期處于輿論風(fēng)口。

2月21日，有消費(fèi)者在線(xiàn)上平臺(tái)上發(fā)布視頻稱(chēng)，其購(gòu)買(mǎi)到生產(chǎn)日期為2021年12月30日的三只松鼠紫薯花生產(chǎn)品。三只松鼠紫薯花生的生產(chǎn)日期超前事件在網(wǎng)上發(fā)酵，三只松鼠官方客服回應(yīng)“該產(chǎn)品并非其官方產(chǎn)品。”

作為在消費(fèi)者中具有較高知名度的休閑食品品牌，在供應(yīng)鏈非自有的經(jīng)營(yíng)模式下，三只松鼠的產(chǎn)品相關(guān)問(wèn)題頻發(fā)。此外，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，三只松鼠毛利率低于同行，深陷“增收不增利”的困境。

值得注意的是，自2020年7月13日三只松鼠上市滿(mǎn)一年，公司第二、三大股東及其一致行動(dòng)人限售股解禁后，連續(xù)大額減持，合計(jì)減持已超2000萬(wàn)股。而在這期間，三只松鼠的股價(jià)持續(xù)下跌，七個(gè)月時(shí)間內(nèi)市值蒸發(fā)近半，超150億元。

代加工模式下質(zhì)量管控備受考驗(yàn)

2月21日，有消費(fèi)者在線(xiàn)上視頻平臺(tái)表示，其購(gòu)買(mǎi)到生產(chǎn)日期為2021年12月30日的三只松鼠紫薯花生產(chǎn)品。該消息引發(fā)廣泛關(guān)注。

關(guān)于消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)到“早產(chǎn)”產(chǎn)品，三只松鼠官方客服回應(yīng)，此產(chǎn)品為假冒偽劣噴碼產(chǎn)品。三只松鼠品牌的正規(guī)防衛(wèi)噴碼含生產(chǎn)日期、批次代碼、相關(guān)追溯代碼等等，噴碼為19位及15位。而該消費(fèi)者所購(gòu)買(mǎi)的產(chǎn)品生產(chǎn)日期噴碼只有8位數(shù)字，并非三只松鼠生產(chǎn)。目前，三只松鼠一方已向市場(chǎng)監(jiān)督管理部門(mén)舉報(bào)。

雖然投訴風(fēng)波只是一場(chǎng)烏龍，但不可否認(rèn)的是，三只松鼠也發(fā)生過(guò)一些質(zhì)量問(wèn)題。三只松鼠的產(chǎn)品主要是委托合作聯(lián)盟工廠(chǎng)進(jìn)行加工的方式(亦稱(chēng)“貼牌代工模式”)進(jìn)行生產(chǎn)，根據(jù)年報(bào)披露，對(duì)于堅(jiān)果、果干等需要進(jìn)行炒制、凍干等中間加工工藝的產(chǎn)品，由合作聯(lián)盟工廠(chǎng)收購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)化原材料，按公司要求進(jìn)行中間工藝的生產(chǎn)加工，最后交由公司進(jìn)行嚴(yán)格的質(zhì)量檢測(cè)、產(chǎn)品篩選及分裝。

在供應(yīng)鏈非自有的經(jīng)營(yíng)模式下，三只松鼠的產(chǎn)品質(zhì)量管控就成了備受考驗(yàn)的環(huán)節(jié)。根據(jù)四川省市場(chǎng)監(jiān)督管理局2021年1月8日發(fā)布的關(guān)于6批次不合格食品風(fēng)險(xiǎn)控制情況的通告(2021年第1號(hào))，在重慶家樂(lè)福商業(yè)有限公司成都分店抽取了1批次標(biāo)稱(chēng)由三只松鼠股份有限公司生產(chǎn)的開(kāi)口松子(規(guī)格型號(hào)：160g/袋;生產(chǎn)日期：2020-05-23)。經(jīng)檢驗(yàn)，“過(guò)氧化值(以脂肪計(jì))”項(xiàng)目不合格。此外，在黑貓投訴投訴平臺(tái)上，消費(fèi)者關(guān)于三只松鼠的投訴量高達(dá)817條，多數(shù)涉及三只松鼠產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題。

“針對(duì)代加工領(lǐng)域，公司格外謹(jǐn)慎，首先體現(xiàn)在供應(yīng)商準(zhǔn)入嚴(yán)苛。供應(yīng)商除須具備合法資質(zhì)證照等基本要求外，我司基于GFSI認(rèn)可的IFS、BRC等標(biāo)準(zhǔn)建立了松鼠自有的供應(yīng)商審核標(biāo)準(zhǔn)，協(xié)同專(zhuān)業(yè)的三方審核機(jī)構(gòu)做高標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)要求的實(shí)地驗(yàn)廠(chǎng)，確定供應(yīng)商生產(chǎn)過(guò)程能力滿(mǎn)足松鼠質(zhì)量要求，并對(duì)其進(jìn)行系統(tǒng)培訓(xùn)。”三只松鼠對(duì)《投資者網(wǎng)》表示，“若出現(xiàn)質(zhì)量問(wèn)題，可通過(guò)產(chǎn)品批次號(hào)快速找到問(wèn)題產(chǎn)品發(fā)生的環(huán)節(jié)點(diǎn)，根據(jù)《松鼠伙伴質(zhì)量投訴管理辦法》，聯(lián)動(dòng)供應(yīng)商對(duì)投訴內(nèi)容進(jìn)行整理、分析、倒逼整改。”

扣非歸母凈利潤(rùn)增速連續(xù)下降

三只松鼠成立于2012年，2019年登陸深交所。年報(bào)顯示，三只松鼠以“制造型自有品牌多業(yè)態(tài)零售商”為定位，是中國(guó)休閑食品領(lǐng)域最快實(shí)現(xiàn)從創(chuàng)業(yè)到突破百億營(yíng)收的企業(yè)。截至2020年上半年，公司累計(jì)賣(mài)出超350億元零食。

在業(yè)績(jī)方面，三只松鼠已經(jīng)陷入了“增收不增利”的怪圈。數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年前三季度，三只松鼠的營(yíng)業(yè)收入分別為70.01億元、101.73億元、72.31億元，同比增長(zhǎng)分別為26.05%、45.30%、7.70%，但營(yíng)收增速明顯放緩。

在凈利潤(rùn)方面，數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年前三季度，三只松鼠的歸母凈利潤(rùn)分別為3.04億元、2.39億元、2.64億元;扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為2.56億元、2.05億元、2.18億元，分別同比下降了7.96%、19.98%、23.60%，扣非歸母凈利潤(rùn)增速近三年連續(xù)下降。

《投資者網(wǎng)》梳理財(cái)報(bào)信息發(fā)現(xiàn)，或許是三只松鼠毛利率下降拖累了整體利潤(rùn)表現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，2017年至2020年前三季度，三只松鼠的毛利率分別為28.93%、28.35%、27.80%、27.02%，逐漸出現(xiàn)下降。根據(jù)三只松鼠2020年半年報(bào)，占54%營(yíng)收的堅(jiān)果產(chǎn)品毛利率為23.92%。

此外，三只松鼠的毛利率明顯低于同行企業(yè)。數(shù)據(jù)顯示，2020年前三季度，來(lái)伊份、品渥食品、良品鋪?zhàn)拥拿史謩e為43.64%、34.76%、31.50%，均高于三只松鼠27.02%的毛利率。

三只松鼠的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)主要來(lái)源于線(xiàn)上第三方電商平臺(tái)，以2020年上半年來(lái)看，第三方電商平臺(tái)營(yíng)業(yè)收入44.4億元，占營(yíng)業(yè)收入的84.54%;自營(yíng)APP占比0.48%。2020年上半年，三只松鼠線(xiàn)上平臺(tái)流量進(jìn)一步分散，多流量入口導(dǎo)致主流電商渠道的流量下滑，線(xiàn)上銷(xiāo)售增速放緩。

多流量入口競(jìng)爭(zhēng)激烈，流量紅利優(yōu)勢(shì)不再顯著，三只松鼠的經(jīng)營(yíng)策略也正在發(fā)生轉(zhuǎn)變，逐漸加大線(xiàn)下業(yè)務(wù)布局。截至2020年6月末，三只松鼠線(xiàn)下投食店139家，聯(lián)盟小店478家。上半年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.1億元、1.57億元，分別占總營(yíng)業(yè)收入的5.90%、2.99%。從目前結(jié)果看，三只松鼠依舊依賴(lài)線(xiàn)上收入，線(xiàn)下收入占比仍較少。

此外，三只松鼠線(xiàn)下門(mén)店的擴(kuò)張還導(dǎo)致了管理成本的明顯增加。2020年前三季管理費(fèi)用為14.48億元，較去年同期增加47.17%，主要是公司固定費(fèi)用增加所致。

股東忙減持市值縮水近半

不知是否出于對(duì)三只松鼠業(yè)績(jī)表現(xiàn)的擔(dān)憂(yōu)，自2020年7月13日三只松鼠上市滿(mǎn)一年，三只松鼠的第二、三大股東及其一致行動(dòng)人在限售股解禁后連續(xù)大額減持。

根據(jù)三只松鼠公告，截至2021年1月28日，三只松鼠第二大股東NICE GROWTH LIMITED及其一致行動(dòng)人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED完成解禁后的第一輪減持，合計(jì)減持約1249.79萬(wàn)股，減持均價(jià)在50元/股以上，合計(jì)套現(xiàn)數(shù)額超6億元，占公司總股本的3.12%。

截至2021年2月4日，三只松鼠第三大股東LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED解禁后首次減持計(jì)劃期限已經(jīng)屆滿(mǎn)，累計(jì)減持約946萬(wàn)股，減持均價(jià)在58元/股以上，合計(jì)套現(xiàn)數(shù)額約5.49億元，占公司總股本的2.36%。

值得注意的是，核心股東上一輪減持完畢后立即開(kāi)啟下一輪減持。2月2日，三只松鼠公告披露，公司持股21.72%第二大股東NICE GROWTH LIMITED及其一致行動(dòng)人計(jì)劃在6個(gè)月內(nèi)通過(guò)大宗交易等深圳證券交易所認(rèn)可的合法方式減持公司股份合計(jì)不超過(guò)2406萬(wàn)股，即不超過(guò)公司總股本的6%。

三只松鼠方面對(duì)《投資者網(wǎng)》表示：“NICE GROWTH LIMITED及其一致行動(dòng)人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED為IDG所控制的機(jī)構(gòu)，LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED為今日資本所控制的機(jī)構(gòu)。公司于2012年成立，IDG、今日資本分別從2012年和2013年開(kāi)始投資三只松鼠，作為投資方，經(jīng)歷了8年投資周期，在公司上市鎖定期滿(mǎn)后通過(guò)減持獲取投資回報(bào)具有其合理性。此外，通過(guò)IDG和今日資本的減持，亦有助于增強(qiáng)公司股票在二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性。”

不過(guò)，上述股東自解禁后減持不斷，三只松鼠的股價(jià)也遭受重創(chuàng)。自2020年7日13日解禁至2月23日收盤(pán)，三只松鼠的股價(jià)由78.66元/股下跌至40.40元/股，下跌幅度為49.32%。市值在七個(gè)月內(nèi)縮水近半，約157億元。