大宗商品瘋狂漲價(jià)近半年，近幾周各大品種都出現(xiàn)下跌，印度疫情導(dǎo)致全球再通脹交易預(yù)期熱度冷卻、中國決策層對(duì)商品投機(jī)的口頭干預(yù)都是主因。相較之下，銅價(jià)仍然堅(jiān)挺。

數(shù)據(jù)顯示，某商品指數(shù)從5月12日的高點(diǎn)下挫4.5%，銅價(jià)從高點(diǎn)下跌 9%，鐵礦石跌幅接近 30%，木材跌幅約達(dá) 32%。盡管如此，銅仍然漲勢(shì)最猛，自去年3月的低點(diǎn)仍漲超120%，近期LME倫銅也從10000美元/噸以下反彈至了10300美元/噸附近。這背后究竟原因幾何?后續(xù)又將如何變化?

智利罷工提振漲價(jià)預(yù)期

5月12日，LME倫銅價(jià)格一度飆升至10747.6美元/噸，創(chuàng)下歷史新高，突破了2011年商品牛市時(shí)的高點(diǎn)。此后，價(jià)格便開始回調(diào)。

在此后的一周，銅價(jià)出現(xiàn)了4月來的首次周度下跌，較此前的紀(jì)錄高位下跌了4.7%;黑色系更是集體跳水，5月14日，螺紋鋼跌停，鐵礦石盤中跌停，收盤跌超7%;焦煤盤中一度跌近8%，收盤跌約5%，焦炭盤中跌停，收盤跌超6%。

5月19日的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出，要高度重視大宗商品價(jià)格攀升帶來的不利影響，貫徹黨中央、國務(wù)院部署，按照精準(zhǔn)調(diào)控要求，針對(duì)市場(chǎng)變化，突出重點(diǎn)綜合施策，保障大宗商品供給，遏制其價(jià)格不合理上漲，努力防止向居民消費(fèi)價(jià)格傳導(dǎo)。

此后，大宗商品又再度下臺(tái)階，這也是因?yàn)?ldquo;干預(yù)”再度來襲。5月24日，監(jiān)管部門出手，國家發(fā)改委等五部門聯(lián)合約談提醒大宗商品重點(diǎn)企業(yè)。會(huì)議明確，下一步，有關(guān)監(jiān)管部門將密切跟蹤監(jiān)測(cè)大宗商品價(jià)格走勢(shì)，加強(qiáng)大宗商品期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)監(jiān)管，對(duì)違法行為“零容忍”，持續(xù)加大執(zhí)法檢查力度，排查異常交易和惡意炒作，堅(jiān)決依法嚴(yán)厲查處達(dá)成實(shí)施壟斷協(xié)議、散播虛假信息、哄抬價(jià)格、囤積居奇等違法行為。

銅價(jià)一度最低跌至9700美元/噸附近。不過，近期銅價(jià)持續(xù)反彈，截至北京時(shí)間5月31日20:05，LME倫銅價(jià)格報(bào)10274.5美元/噸。

智利無疑是主要擾動(dòng)因素。自疫情暴發(fā)以來，智利的銅礦供應(yīng)就不斷受到疫情封鎖和礦工罷工等事件的干擾，供給瓶頸引發(fā)銅價(jià)暴漲，而后漲勢(shì)放緩，但近期罷工、增稅等消息擾動(dòng)提振銅價(jià)。

代表必和必拓集團(tuán) Escondida和Spence銅礦工人的工會(huì)近期表示，如果在即將到來的合同談判中不能達(dá)成“公平合理”的協(xié)議，將準(zhǔn)備進(jìn)行長(zhǎng)期罷工。2020年Escondida的產(chǎn)量為119萬噸，而Spence的產(chǎn)量為146.7萬噸，約占智利銅礦產(chǎn)量(570萬噸)的24%。

根據(jù)美國地質(zhì)勘探局(USGS)統(tǒng)計(jì)，全球前五大銅礦供應(yīng)國分別為智利、秘魯、中國、剛果(金)和美國，占比分別為28.5%、11%、8.5%、6.5%和6%，前五大合計(jì)占比60%，銅礦資源在全球分布高度集中，其中智利和秘魯供應(yīng)合計(jì)占比近四成。

業(yè)內(nèi)人士普遍對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，銅的供給仍將維持緊平衡的狀態(tài)，罷工問題將擾動(dòng)市場(chǎng)情緒。其實(shí)，疫情問題也仍未解決。目前智利國內(nèi)的疫情形勢(shì)依然嚴(yán)峻，日均新増確診人數(shù)仍維持在6000人左右。根據(jù)谷歌數(shù)據(jù)，5月31日智利單日新增確診人數(shù)為7751人。4月27日，智利衛(wèi)生部宣布繼續(xù)延長(zhǎng)自4月5日以來實(shí)施的邊境封鎖30日。

稅收政策或打壓銅供給

除了疫情和罷工對(duì)銅礦的生產(chǎn)和運(yùn)輸造成沖擊，智利國內(nèi)的政局變化也使得智利銅礦業(yè)正面臨巨大挑戰(zhàn)，礦業(yè)政策的重大調(diào)整或?qū)?duì)銅礦的開采產(chǎn)生更長(zhǎng)期的負(fù)面影響。

簡(jiǎn)單而言，潛在的增稅政策可能進(jìn)一步打壓銅的供給。今年3月下旬，智利國會(huì)下院批準(zhǔn)了一項(xiàng)由反對(duì)黨提出的權(quán)利金法案，計(jì)劃對(duì)煉銅超過1.2萬噸、鋰產(chǎn)量超過5萬噸的企業(yè)按照礦產(chǎn)品產(chǎn)值征收3%的權(quán)利金。此項(xiàng)收入將用于礦區(qū)所在地區(qū)的投資，以減輕采礦帶來的環(huán)境破壞。盡管智利總統(tǒng)對(duì)此項(xiàng)法案予以反對(duì)，但由于智利目前的執(zhí)政聯(lián)盟在最新的“制憲會(huì)議”成員選舉中受挫，僅在155個(gè)成員席位中取得37個(gè)席位，未能獲得左右新憲法條款制定的三分之一席位，這也就意味著其失去了否決憲法新條款的權(quán)力，而新憲法修改的主導(dǎo)權(quán)將掌握在反對(duì)黨手中, 根據(jù)智利現(xiàn)行的稅率，礦業(yè)公司需繳納27%的公司稅，另外根據(jù)產(chǎn)能大小，繳納5%~14%的專項(xiàng)礦業(yè)稅。

若實(shí)施新的權(quán)利金制度，企業(yè)納稅稅率最高將達(dá)44%。此外，法案內(nèi)容還將包括按銅價(jià)波動(dòng)進(jìn)行浮動(dòng)征稅，每磅2美元至2.50美元之間的銅價(jià)(美銅)所產(chǎn)生的銷售征收15%的邊際稅率，對(duì)高于4美元的銅收取75%的邊際稅率。這意味著新法案下智利礦業(yè)稅率或?qū)⒊^70%，遠(yuǎn)高于其他主要礦產(chǎn)國。

“智利參議院最終通過采礦業(yè)稅和特許權(quán)使用費(fèi)法案(據(jù)外媒報(bào)道可能在6月通過)的最終水平存在很大的不確定性，我們認(rèn)為，根據(jù)最近智利憲法會(huì)議的零星結(jié)果，用特許權(quán)稅取代目前的礦業(yè)利潤(rùn)稅的可能性很高。”高盛分析師Paul Young近期在報(bào)告中提及。此前，按照目前4.5美元/盎司的美銅，收取的邊際稅率僅30%。因此新政一旦實(shí)施，各界認(rèn)為這可能會(huì)進(jìn)一步影響銅的供給。

不過，高盛也提及，因?yàn)樵谥抢箻I(yè)的礦業(yè)公司和智利政府之間簽署了一些稅收穩(wěn)定協(xié)議，有些協(xié)議可以追溯到十多年前。這些條款規(guī)定——礦業(yè)稅將凍結(jié)15年，以保護(hù)公司不受任何稅率提高、稅基擴(kuò)大或稅法修訂的影響;免除新稅、特許權(quán)使用費(fèi)、征稅或其他負(fù)擔(dān)等等。

盡管如此，高盛也提醒，需要注意的是，超過50%的外資銅礦與智利政府簽訂的稅收穩(wěn)定協(xié)議將于2023年到期。

銅價(jià)還取決于流動(dòng)性變化

客觀而言，盡管近期再通脹交易熱情降溫，再加之中國對(duì)商品價(jià)格的口頭干預(yù)，但目前銅的基本面仍是商品中比較強(qiáng)勁的。下一步，流動(dòng)性和供給仍是最主要的變量。

一段時(shí)間以來，支撐商品價(jià)格大漲的論據(jù)更多是供給瓶頸。即在全球產(chǎn)業(yè)鏈中，需求及生產(chǎn)復(fù)蘇的不同步加劇了通脹預(yù)期的上行，特別是在大宗商品領(lǐng)域，資源國都屬于經(jīng)濟(jì)和疫苗普及比較落后的國家，而消費(fèi)國集中在受益于疫苗普及的發(fā)達(dá)國家，因此大宗商品的漲價(jià)預(yù)期居高不下。

但平安期貨研究所所長(zhǎng)王思然近期對(duì)記者表示，相比之下，流動(dòng)性盛宴是推動(dòng)商品漲價(jià)的更關(guān)鍵因素。供給收縮的論據(jù)可能在黑色系方面站得住腳，但對(duì)銅這一熱門品種而言情況有所不同。

根據(jù)ICSG數(shù)據(jù)，全球銅礦產(chǎn)量2019年和2020年分別增長(zhǎng)-0.22%、0.34%，今年1月是4.1%。中國今年前3個(gè)月電解銅產(chǎn)量增長(zhǎng)15%，而且未來3年是全球銅礦的投產(chǎn)小高峰，年均增長(zhǎng)100萬噸以上。雖然一個(gè)銅礦完整投入周期是6年甚至更長(zhǎng)時(shí)間，但新投產(chǎn)項(xiàng)目加快，部分銅礦產(chǎn)能開工率也在提升。王思然表示，遠(yuǎn)期銅礦供應(yīng)前景較好。

“流動(dòng)性很充裕，配置類資金抗通脹交易是銅價(jià)上漲的主要原因，但不是產(chǎn)業(yè)端的現(xiàn)狀和未來。全球流動(dòng)性的轉(zhuǎn)向是最核心因素，而不是供需前景。”王思然稱。

在流動(dòng)性方面，作為國際定價(jià)品種，銅自然會(huì)受到美聯(lián)儲(chǔ)政策變化的擾動(dòng)。4月美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要顯示，一些成員認(rèn)為應(yīng)該開始討論縮減購買金融資產(chǎn)的規(guī)模(tapering)。這是一個(gè)重要事件，顯示了美聯(lián)儲(chǔ)領(lǐng)導(dǎo)層開始出現(xiàn)不同聲音。

“下半年美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭會(huì)繼續(xù)強(qiáng)勁，通脹繼續(xù)攀升，迫使美聯(lián)儲(chǔ)不得不比現(xiàn)在的計(jì)劃提前退出超寬松政策。預(yù)計(jì)年底之前美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)開始縮減資產(chǎn)購買規(guī)模，這一政策將會(huì)給市場(chǎng)帶來較大波動(dòng)。”保銀資本管理公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家張智威此前對(duì)記者稱。