新三板精選層制度改革從發(fā)行定價、交易及轉(zhuǎn)板等多維度入手，有望解決老新三板股權(quán)集中、流動性不足等問題，并打通多層次資本市場，帶來政策紅利。當前精選層輔導公司平均規(guī)模較小，盈利能力穩(wěn)健，行業(yè)分布均衡，且隱含發(fā)行估值明顯低于科創(chuàng)板已上市公司。關于打新，參考已經(jīng)詢價完畢的兩只個股，定價合理且認購倍數(shù)較低，投資者行為偏理性謹慎。而聚焦到打新選擇，我們推薦參考相對估值、行業(yè)屬性、初始流通盤占比、研發(fā)支出占比及是否被戰(zhàn)略配售等五個維度甄選個股，提高資金使用效率。

7月1日新三板精選層第一批兩只新股將開始網(wǎng)上打新，這一多層次資本市場重要樞紐漸行漸近。

新三板精選層制度改革從發(fā)行定價、交易及轉(zhuǎn)板等多維度入手，有望解決老新三板股權(quán)集中、流動性不足等問題，并打通多層次資本市場，帶來政策紅利。當前精選層輔導公司平均規(guī)模較小，盈利能力穩(wěn)健，行業(yè)分布均衡，且隱含發(fā)行估值明顯低于科創(chuàng)板已上市公司。關于打新，參考已經(jīng)詢價完畢的兩只個股，定價合理且認購倍數(shù)較低，投資者行為偏理性謹慎。而聚焦到打新選擇，我們推薦參考相對估值、行業(yè)屬性、初始流通盤占比、研發(fā)支出占比及是否被戰(zhàn)略配售等五個維度甄選個股，提高資金使用效率。

新三板精選層制度改革從發(fā)行定價、交易及轉(zhuǎn)板等多維度入手，有望解決老新三板股權(quán)集中、流動性不足等問題，并打通多層次資本市場，帶來政策紅利。

1)發(fā)行制度方面，精選層“小IPO”審核流程與科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板注冊制IPO非常類似，且發(fā)行門檻更低。改革允許掛牌滿一年的創(chuàng)新層公司公開發(fā)行后進入精選層，整體流程與科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板注冊制IPO非常類似，這種“小IPO”可以更高效率地募集資金，起到了提升股權(quán)分散度的作用。而從發(fā)行門檻看，標準設置也與科創(chuàng)板較為類似，只是要求更低，如未盈利企業(yè)發(fā)行的最低市值要求僅有4億元，而科創(chuàng)板最低要求為15億元。

2)交易方式變革及降低投資者門檻有望明顯提升精選層流動性。一方面，精選層采用連續(xù)交易方式，首日不設漲跌幅，后續(xù)每日漲跌幅不超過±30% ，與此前做市及競價交易方式相比預計會極大提升流動性水平。另一方面，精選層投資者門檻由此前新三板最低500萬元降低至100萬元，參與者將明顯增加，根據(jù)股轉(zhuǎn)中心最新統(tǒng)計，新三板精選層開戶數(shù)已經(jīng)突破120萬人，達到了科創(chuàng)板開板時開戶人數(shù)的近三分之一。

3)轉(zhuǎn)板政策成為打通多層次資本市場的重要一環(huán)。精選層允許掛牌滿一年且符合板塊上市條件的公司轉(zhuǎn)入科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板上市，并且轉(zhuǎn)板上市后公司股東的限售期可以予以抵扣。此外，轉(zhuǎn)板不涉及股票公開發(fā)行，無需經(jīng)證監(jiān)會核準和注冊，只需由上交所、深交所依據(jù)上市規(guī)則進行審核并作出決定，預計整體流程并不繁瑣。若精選層未來融資、定價能力較好且具備一定的流動性水平，預計眾多現(xiàn)有新三板公司會首選在精選層發(fā)行，后借助精選層直接融資功能逐步成長，再轉(zhuǎn)板至適合自身屬性的A股其他板塊，形成多層次資本市場體系互聯(lián)互通。

待進入精選層公司小而精，隱含估值水平不高。

從規(guī)模來看，170家精選層輔導公司平均/中位數(shù)市值為14/9億元，遠小于科創(chuàng)板公司發(fā)行時市值平均數(shù)/中位數(shù)的64/39億元，且精選層輔導公司2019年凈利潤/營收中位數(shù)分別為0.4/2.8億元，也明顯低于科創(chuàng)板的0.9/5.1億元。

從當前盈利能力看，精選層輔導公司近兩年平均ROE水平為17%，略好于科創(chuàng)板已上市公司兩年平均ROE15%的水平。

從成長能力看，整體精選層輔導公司近兩年復合利潤增速為19%，而整體科創(chuàng)板上市公司為29%。

從行業(yè)分布看，科創(chuàng)板更加聚焦于新興行業(yè)“硬科技”，65%的已上市公司為醫(yī)療保健及信息技術行業(yè)。而精選層公司更加多元，信息技術、工業(yè)、醫(yī)療保健、材料行業(yè)占比分別為31%、26%、12%及11%。

綜上，精選層輔導公司總體規(guī)模較小，行業(yè)分布更加均衡且成熟，雖成長性稍遜科創(chuàng)板但當前盈利能力較強。而若以公告發(fā)行底價及創(chuàng)新層停牌前收盤價作為隱含發(fā)行估值的上下限，當前已公布發(fā)行底價的精選層公司平均隱含發(fā)行估值為17.5-28.3倍，遠低于科創(chuàng)板平均發(fā)行市盈率的55.9倍。

當前精選層新股網(wǎng)下認購倍數(shù)較低，定價合理，投資者行為偏理性。

從當前詢價完畢的兩只個股來看，投資者對于精選層打新展望較為謹慎理性。

一方面，網(wǎng)上回撥前艾融軟件及穎泰生物的網(wǎng)下有效認購倍數(shù)為37.2/38.5倍，與科創(chuàng)板首批上市企業(yè)的283.4倍及創(chuàng)業(yè)板首批上市企業(yè)的82.2倍差距很大，說明雖有不少機構(gòu)及個人投資者認可精選層打新價值，但參與度仍然較低，這一現(xiàn)象可能導致精選層開板初期新股獲配比重明顯高于A股其他板塊。

另一方面，網(wǎng)下投資者對于精選層個股初始定價相對謹慎，艾融軟件及穎泰生物的初始發(fā)行價分別為25.18/5.45元，僅為創(chuàng)新層停牌前收盤價的73.9%及68.6%，且與科創(chuàng)板初期不同，兩家公司的發(fā)行價都處于主承銷商投價報告的定價下限附近。綜上，若較低的發(fā)行價格打開首日漲幅空間，再疊加較高的獲配比率，新三板精選層的打新收益可期。

推薦從相對估值、行業(yè)屬性、初始流通盤占比、研發(fā)支出占比及是否被戰(zhàn)略配售等五個維度甄選個股。

因為新三板精選層新股申購方式為全額繳款且要凍結(jié)資金，故在資金有限的情況下甄選個股，提高資金使用效率就非常重要。推薦參考以下5個維度：

①優(yōu)選高研發(fā)公司：參考科創(chuàng)板經(jīng)驗，2019年研發(fā)支出占比大于30%的公司首日漲幅平均為203%，而研發(fā)支出占比小于5%的公司首日平均漲幅僅有110%。

②優(yōu)選新興賽道公司：參照新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)方向分類，科創(chuàng)板生物醫(yī)藥(155%)、信息技術(154%)等新興行業(yè)公司平均首日漲幅明顯高于節(jié)能環(huán)保(118%)、及相關服務業(yè)(43%)。

③優(yōu)選相對低估值公司：按照首發(fā)市盈率與發(fā)行時同行業(yè)市盈率的比值作為衡量標準，科創(chuàng)板低于1的公司平均首日漲幅為171%，處于1-2水平的公司平均首日漲幅僅為129%。

④重點參考有戰(zhàn)略配售公司：當前精選層打新情況尚不明朗，戰(zhàn)略配售可能會增加投資者信心，也可能隱含公司質(zhì)地較好的預期。

⑤流通股過多可能限制漲幅：由于精選層公司在創(chuàng)新層時持股小于10%的股東并不限售，故在精選層開板時流通股過多可能形成拋壓，成為首日打新的重要限制。