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公司2022 年實現(xiàn)收入111.86 億元，同比+13.69%，實現(xiàn)歸母凈利8.72 億元，同比+9.17%。23Q1 實現(xiàn)收入24.67 億元，同比+5.15%；實現(xiàn)歸母凈利2.11億元，同比+4.68%。2023 年4 月13 日公司吸收合并完成，考慮到公司是航空工業(yè)集團旗下航空機載系統(tǒng)的專業(yè)化整合和產(chǎn)業(yè)化發(fā)展平臺，產(chǎn)業(yè)地位突出，行業(yè)需求旺盛，上調公司評級至“買入”。

22 年收入增長穩(wěn)健，整體盈利能力較為穩(wěn)定。22 年公司實現(xiàn)營業(yè)收入111.86億元，同比+13.69%；實現(xiàn)歸母凈利潤8.72 億元，同比+9.17%。收入端航空產(chǎn)品和非航空防務產(chǎn)品收入均穩(wěn)步提升，分別同比+13.81%和+20.49%。利潤端，毛利率同比+2.45pcts 至31.87%。2022 年公司加大研發(fā)力度，研發(fā)費用同比+44.04%至11.91 億元，財務費用同比+32.93%至1.33 億元，主要系去年沖回已計提的未涉及清償義務的利息所致，帶動整體期間費用率同比+2pcts 至21.87%。綜合以上因素，公司2022 年凈利率同比-0.25pcts 至8.06%，整體盈利能力較為穩(wěn)定。公司22Q4 實現(xiàn)營收24.67 億元，同比+5.15%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.11 億元，同比+4.68%。

存貨增長較快預示需求高景氣，受吸并影響預計關聯(lián)交易大幅增加。2022 年公司存貨71.06 億元，同比+16.26%，其中原材料27.24 億元，同比+16.26%，在產(chǎn)品22.2 億元，同比+15.14%，存貨增長較快，表明公司需求高景氣，積極組織備貨生產(chǎn)。受公司應收票據(jù)和應收賬款快速增加的影響，2022 年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額達-7.94 億元，同比-151.21%，年末應收票據(jù)和應收賬款規(guī)模達108.14 億元，同比+25.43%。考慮到公司下游客戶主要為軍品用戶，回款風險低，未來現(xiàn)金流有望伴隨回款而持續(xù)改善。據(jù)公司關聯(lián)交易公告，考慮到中航電子吸收合并中航機電影響，公司預計2023 年與航空工業(yè)下屬單位關聯(lián)交易規(guī)模達538.85 億元，較2022 年實際發(fā)生規(guī)模提升157.84%，其中預計采購商品及接受勞務規(guī)模達66.8 億元，預計銷售商品及提供勞務規(guī)模達219 億元。

23Q1 研發(fā)投入大幅增長，扣非歸母凈利潤提升20%。23Q1 公司實現(xiàn)營業(yè)收入24.67 億元，同比+5.15%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.11 億元，同比+4.68%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.82 億元，同比+19.90%。23Q1 公司收入增長穩(wěn)健，利潤端毛利率同比提升2.87pcts 至30.65%，費用端研發(fā)費用增長較多，同比+30.06%至2.21 億元，帶動期間費用率上升2.24pcs 至20.81%，綜合以上影響23Q1公司銷售凈利率8.88%，和22Q1 基本持平。23Q1 公司實現(xiàn)托管費收入2344萬元，同比下降24.3%，該項目為非經(jīng)常性損益項目，因此公司扣非歸母凈利潤增長更快。

吸收合并中航機電落地，機載系統(tǒng)整合平臺發(fā)展可期。2022 年6 月公司發(fā)布資產(chǎn)重組公告，中航電子擬換股吸并中航機電，實現(xiàn)航空電子系統(tǒng)和航空機電系統(tǒng)的深度融合，進一步提升航空工業(yè)機載系統(tǒng)綜合實力。據(jù)公司公告2023 年4月13 日吸收合并完成，公司總股本由19.18 億股增長至44.85 億股，中航機載系統(tǒng)持股27.71%，中航科工持股17.01%。公司計劃配套融資預計不超過50億元，擬用于航空引氣子系統(tǒng)等機載產(chǎn)品產(chǎn)能提升項目、液壓作動系統(tǒng)產(chǎn)能提升建設項目、航空電力系統(tǒng)生產(chǎn)能力提升項目等項目建設以及補充合并后存續(xù)公司的流動資金，其中用于補充合并后存續(xù)公司的流動資金的比例不超過本次交易作價的 25%。吸收合并完成后，中航電子成為航空工業(yè)集團機載系統(tǒng)資產(chǎn)整合平臺，后續(xù)資本運作或將加速，2022 年原中航電子托管費用收入7427 萬元，根據(jù)披露的千分之二托管費率計算，我們測算2022 年公司體外托管資產(chǎn)營業(yè)收入超過370 億元。

風險因素：市場競爭加劇風險；運營風險；供應鏈風險；技術創(chuàng)新風險；質量控制風險；配套融資進展不及預期的風險。

盈利預測、估值與評級：截至報告發(fā)布日，原中航電子已發(fā)布2022 年年報，而原中航機電由于會計準則調整等因素，仍未發(fā)布2022 年年報，我們根據(jù)吸收合并換股比例，模擬2020/21 年吸并后公司財務報表，并對2022/23/24 年吸并后財務數(shù)據(jù)進行預測，預計2022/23/24 年凈利潤分別為24.0/29.4/35.4 億元（吸收合并前原中航電子2022/23/24 年凈利潤預測分別為9.6/11.4/13.2 億元），現(xiàn)價對應2022/23/24 年PE 為29/23/20 倍。當前可比公司航發(fā)控制/航發(fā)動力/中航西飛/中航沈飛2023 年Wind 一致預測下PE 分別為36/73/66/40 倍，參考可比公司估值水平，并考慮到公司是航空工業(yè)集團旗下航空機載系統(tǒng)的專業(yè)化整合和產(chǎn)業(yè)化發(fā)展平臺，產(chǎn)業(yè)地位突出，行業(yè)需求旺盛，給予公司2023 年35 倍PE，目標價23 元，上調公司評級至“買入”。