中泰證券股份有限公司陳鼎如,孫穎,聶磊近期對光威復(fù)材進行研究并發(fā)布了研究報告《國產(chǎn)軍用碳纖維領(lǐng)軍企業(yè)，全鏈條布局產(chǎn)能釋放在即》，本報告對光威復(fù)材給出買入評級，當前股價為65.27元。

光威復(fù)材(300699)
國產(chǎn)軍用碳纖維龍頭，軍民品業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。 公司是國內(nèi)碳纖維首家上市公司，產(chǎn)品涵蓋碳纖維及織物、碳梁、預(yù)浸料、復(fù)材制品等，發(fā)展歷程大致分為三個階段： 1）突破關(guān)鍵技術(shù)，打破國外壟斷局面（ 1992-2005）： 2005 年公司突破 T300 級碳纖維工程化關(guān)鍵技術(shù)； 2）通過航空應(yīng)用驗證，確立國內(nèi)行業(yè)領(lǐng)先地位（ 2006-2009）： 2007 年突破 T700 級碳纖維工程化關(guān)鍵技術(shù)、 2008 年突破 T300 級碳纖維產(chǎn)業(yè)化關(guān)鍵技術(shù)； 3）完善全產(chǎn)業(yè)鏈布局，培育高附加值應(yīng)用領(lǐng)域（ 2010-至今）： 2021 年 M40J/M55J 級生產(chǎn)線投產(chǎn)， 2022 年 CCF700G 碳纖維通過裝機評審。 2022 年公司預(yù)計實現(xiàn)營收 25.18 億元，歸母凈利潤 9.32 億元，近五年 CAGR 分別達 21.55%和 31.50%。
全產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)壁壘高， 公司通過工藝革新、 規(guī)模生產(chǎn)和鏈條延伸等路徑實現(xiàn)降本增效。1）產(chǎn)業(yè)鏈條： 碳纖維具備優(yōu)異力學性能和化學穩(wěn)定性，全產(chǎn)業(yè)鏈涉及碳纖維、中間材料和碳纖復(fù)材制備三個環(huán)節(jié)，下游產(chǎn)品具備較高附加值。 2）成本構(gòu)成： ①直接成本： 原材料 54%、能耗 11%； ②非直接成本： 固定資產(chǎn)折舊 10%、流動費用18%。 3）降本路徑： ①采用新纖維等低成本材料替代； ②對聚合、紡絲等生產(chǎn)工藝革新實現(xiàn)變動成本降低， 公司已實現(xiàn)干噴濕紡工藝突破； ③規(guī)?；a(chǎn)和產(chǎn)業(yè)鏈縱向延伸實現(xiàn)固定成本攤薄，公司全鏈條布局及產(chǎn)能提速有望實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。
下游需求旺盛，將充分受益于碳纖維國產(chǎn)化率提升。 1）需求端： ①軍機：受益于國產(chǎn)先進軍機列裝加速和復(fù)材用量大幅提升，軍用碳纖維需求有望大幅釋放；②民機： 國產(chǎn)大飛機步入運營階段疊加新型復(fù)材應(yīng)用量提升，打開民機碳纖維國產(chǎn)替代新市場。③風電：海上風電開發(fā)潛力大，葉片大型化驅(qū)動風電碳纖維迅速放量。④汽車及軌交：汽車輕量化趨勢下， 2025 年全球汽車用碳纖維市場將達 1.26 萬噸。 2）供給端： ①集中度高： 國際巨頭先發(fā)優(yōu)勢顯著，前五大企業(yè)運行產(chǎn)能合計占 57%。 ②國產(chǎn)化率有望提升。 2021-2022 年全球擬新增產(chǎn)能約 15.1 萬噸，由中國企業(yè)主導(dǎo)； 2013-2021 年中國碳纖維國產(chǎn)化率由 9.9%提升至 46.9%， 預(yù)計公司將充分受益于碳纖維國產(chǎn)化率持續(xù)提升。
“原絲-制品”全產(chǎn)業(yè)鏈布局，核心競爭力持續(xù)提升。 1）核心技術(shù)可控，產(chǎn)品條線具備深度梯次。 技術(shù)積淀方面， 公司裝備保障及先發(fā)優(yōu)勢明顯。 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面， T300 級產(chǎn)品穩(wěn)定供貨十余年， T800H 級、 M40J/M55J 級和 T700S/T800S 級等儲備產(chǎn)品進展順利。 2） 大單落地產(chǎn)能提速，股權(quán)激勵彰顯信心。 訂單拓展方面， 2021 年末公司收獲近 21 億元大額訂單，給予中短期收入保障。 產(chǎn)能擴充方面， 2021 年公司碳纖維在建產(chǎn)能 5030 噸/年，包含包頭項目、多功能碳纖維生產(chǎn)線和技改項目，皆有望于 2023年投產(chǎn)，伴隨產(chǎn)能落地公司綜合配套實力有望增強。 提質(zhì)增效方面， 2022 年 5 月公司實施股權(quán)激勵計劃，彰顯長期發(fā)展信心。 3）軍民品配套關(guān)系穩(wěn)定，全鏈條布局。 軍品領(lǐng)域， 公司是國內(nèi)最大軍用碳纖維供應(yīng)商，年度銷售額比例穩(wěn)定在 43%以上； 民品領(lǐng)域， 公司是風電巨頭維斯塔斯的碳梁核心供應(yīng)商，同時積極拓展氣瓶、建筑工程、熱場、工業(yè)制造等領(lǐng)域， 形成“原絲-制品”全產(chǎn)業(yè)鏈布局，具備較強規(guī)模彈性及差異化競爭優(yōu)勢。
盈利預(yù)測及估值：我們預(yù)計公司 2022-2024 年收入分別為 25.18/33.41/41.76 億元；歸母凈利潤分別為 9.3/12.3/15.3 億元，對應(yīng) EPS 分別為 1.80/2.37/2.95 元，對應(yīng) PE 分別為 36.7/27.8/22.4 倍。鑒于軍品業(yè)務(wù)受益于下游需求釋放，民品應(yīng)用領(lǐng)域不斷拓展，當前估值處于較低水平，維持“買入”評級。
風險提示：軍機列裝進度不及預(yù)期； 軍用碳纖維降價風險； 產(chǎn)能建設(shè)不及預(yù)期； 市場空間測算偏差風險； 研究報告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時的風險。

【資料圖】

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，國泰君安鮑雁辛研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準確度均值高達98.98%，其預(yù)測2022年度歸屬凈利潤為盈利9.23億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為36.67。

最新盈利預(yù)測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有17家機構(gòu)給出評級，買入評級14家，增持評級3家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標均價為90.01。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，光威復(fù)材（300699）行業(yè)內(nèi)競爭力的護城河良好，盈利能力良好，營收成長性良好。財務(wù)健康。該股好公司指標4星，好價格指標2.5星，綜合指標3星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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〖 證星研報解讀 〗

本文不構(gòu)成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。